文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上行，即便税期(qī)结(jié)束，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进一(yī)步走高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货币政策(cè)力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月(yuè)信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预(yù)计短(duǎn)期内，资金利率下(xià)行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度加大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低(dī)位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔夜(yè)利率角度观(guān)察，银(yín)行与非银机构间流动(dòng)性分层(céng)现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限(xiàn)利差(chà)也明(míng)显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货(huò)币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货币信(xìn)贷合(hé)理增长，确保利率(lǜ)水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的(de)同时，也(yě)注重防范(fàn)市场(chǎng)过热带(dài)来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广义(yì)流动(dòng)性供需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会有所回(huí)摆(bǎi)。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放(fàng)趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间(jiān)流动性带来了(le)一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利(lì)率走势，预计信贷(dài)增速(sù)较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多增的(de)态势。税期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银行系(xì)统整15mm等于多少厘米 15mm等于多少微米体资金(jīn)流出，因此向(xiàng)同业融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能(néng)会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来(lái15mm等于多少厘米 15mm等于多少微米)一个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押(yā)式回购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠杆率来(lái)看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响(xiǎng)，加(jiā)杠杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市(shì)敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外投资者对货(huò)币政策力度以及跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上(shàng)对于未来一个月内(nèi)资金价格上行的(de)预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末(mò)往往财政集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于(yú)债市(shì)而言，短期交易主线或延续(xù)政15mm等于多少厘米 15mm等于多少微米策与基本面预期交(jiāo)易，预计(jì)利率以震荡(dàng)走势为(wèi)主(zhǔ)，建(jiàn)议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动性过(guò)快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：上海领航画廊网-油画在线销售，画框裱画，最放心的购画网 15mm等于多少厘米 15mm等于多少微米