事件

　　5月(yuè)11日(rì)，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非(fēi)通缩，内部结(jié)构分化、与(yǔ)终端(duān)需求相(xiāng)关的服(fú)务(wù)业延(yán)续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指(zhǐ)标，在经济复(fù)苏早期多表(biǎo)现相对低迷、实属常(cháng)态(tài)。传统周期(qī)下，经济的周期性波动，主(zhǔ)要由需求端驱动(dòng)，物价作(zuò)为经济的滞后指标，表现出明显(xiǎn)的周期性波动。经验(yàn)显示(shì)，CPI等物价指标(biāo)，与经济走势大体类似，一般(bān)滞后经济(jì)表现2个季(jì)度(dù)左右；经济复(fù)苏早期，CPI同(tóng)比表现一度相对低(dī)迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要(yào)缘于(yú)供给端影响和外需(xū)拖累(lèi)部分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自(zì)于食品(pǐn)和非食品中的商(shāng)品、不(bù)完全由需求主(zhǔ)导。其中(zhōng)，猪(zhū)肉(ròu)、鲜菜(cài)供(g新字的繁体字有几画，新的繁体字是几画ōng)给充足，价(jià)格回落成为拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食(shí)品中，原油等国(guó)际定价的大宗商(shāng)品价(jià)格回落，带动交通工具用(yòng)燃料(liào)等(děng)分项环比延续低于季节性，部分耐用品(pǐn)价(jià)格回落也(yě)有拖累、与相(xiāng)关原材料成(chéng)本压力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消(xiāo)费相关的商(shāng)品(pǐn)和服务，在价(jià)格上已有连(lián)续(xù)体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他(tā)商品服(fú)务同比自(zì)年初(chū)以(yǐ)来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖(nuǎn)带动部分中(zhōng)上游行业涨价，在PPI中亦(yì)有(yǒu)体现，例如，文(wén)教(jiào)娱制造业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐(zhú)步回升。线下消费活(huó)动持续(xù)改善(shàn)等或带动(dòng)内生动(dòng)能(néng)逐步增强，对价(jià)格的支撑仍在逐(zhú)步显现。叠加基数贡献、及部(bù)分商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于(yú)4月见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖(tuō)累(lèi)PPI低预期、原(yuán)油链等拖(tuō)累延(yán)续

　　CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落(luò)、主(zhǔ)因(yīn)基数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较(jiào)上(shàng)月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同(tóng)比持(chí)平于0.7％。分项环比中，食(shí)品环比降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食(shí)品环(huán)比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明(míng)显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱等服(fú)务(wù)项涨价延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大(dà)量上市，价格(gé)分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生(shēng)猪(zhū)产能充足，叠加(jiā)消(xiāo)费淡季影响，猪肉(ròu)价格(gé)下降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格(gé)回落拖累(lèi)CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其(qí)他商(shāng)品(pǐn)服务环比明显上(shàng)涨，分别(bié)较上月变动0.6和0.2个(gè)百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生产资料拖累，生活资料韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同比降幅(fú)扩大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料(liào)由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原(yuán)材料和加工工(gōng)业亦有走(zǒu)弱；生活资料环比(bǐ)走平、上月(yuè)为-0.3％，除食(shí)品外环比延续回落外(wài)，衣着、一(yī)般日用(yòng)品环比由负转(zhuǎn)正，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来(lái)看，原油等上游原(yuán)材料链(liàn)条相(xiāng)关价格回(huí)落，与线下(xià)消费(fèi)相关(guān)的中(zhōng)下(xià)游(yóu)行业价(jià)格回(huí)升。4月(yuè)，多(duō)数行(xíng)业环比价格回落、上(shàng)游原(yuán)材料链条尤其明显。煤炭开采、石油加工(gōng)、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车制造(zào)、通(tōng)信制造(zào)等部分(fēn)中下游制(zhì)造业价格有所回落，但(dàn)文(wén)教娱制品等靠(kào)近终端(duān)制造业(yè)价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩(suō)是个伪命题》

　　对外发(fā)布时(shí)间：2023年05月11日(rì)

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证(zhèng)券股份有限公司

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